🇯🇵📉 De rente in Japan is plotseling overal op X. Mensen plaatsen angstaanjagende grafieken van de 10-jarige JGB die van 1% naar 2% gaat en meteen springt naar "wereldwijde ineenstorting" en "Bitcoin is de volgende." Ze hebben ongelijk. Laten we analyseren en een diepgaande duik nemen. 1/N

🇯🇵🇺🇸 Japan is een beest op zich en heel anders dan de VS. Gedurende de afgelopen twee decennia heeft Japan geleefd onder nul rente en QE — effectief een vlakke rentecurve die op nul is vastgezet. 2/N

In die wereld met nul rente waren de levensverzekeringsmaatschappijen van Japan — geleid door Nippon Life — volledig hongerig naar rendement. Dit zijn enkele van de meest conservatieve financiële instellingen op de planeet. Ze zijn geen speculanten. 3/N

Maar ze hebben nog steeds ongeveer 2–3% rendement nodig om aan langlopende pensioen- en verzekeringsverplichtingen te voldoen. Met JGB-rendementen die op nul zijn vastgezet, was dat thuis onmogelijk. Dus deden ze het enige rationele: ze kochten Amerikaanse staatsobligaties en hypotheken, en hedgeden het grootste deel van het valutarisico terug naar yen. 4/N

🇯🇵🇺🇸 Tot 2022 werkte dit redelijk goed. De rente was effectief nul in zowel de VS als Japan, dus de kosten voor FX-hedging waren minimaal. Ondertussen waren de Amerikaanse rentes nog steeds aanzienlijk hoger dan die van Japan, wat het kernprobleem van de verzekeraars oploste: rendement. 5/N

Toen Jerome Powell de rente boven de 5% verhoogde, brak die hele opzet. De kosten voor FX-hedging explodeerden en veegden volledig elke opbrengst weg bij conversie terug naar yen. Maar dit zijn langzame, voorzichtige instellingen. Ze raakten niet in paniek of dumpen geen Treasuries. Ze stopten gewoon met kopen. 6/N

Ironisch genoeg bleek het terugschuilen in yen precies de verkeerde zet te zijn. In het afgelopen decennium deed de yen bijna niets anders dan dalen — van ongeveer ¥80 per dollar in 2012 tot ¥160 op de laagste punten in 2024. Onbeschermd blijven zou enorm winstgevend zijn geweest. Maar dit zijn voorzichtige instellingen, geen risiconemers. Ze hedgen omdat dat is wat conservatieve balansen zijn ontworpen om te doen. En diezelfde yen-depreciatie — hoewel pijnlijk voor verzekeraars — heeft Japanse exporteurs zoals Toyota enorm geholpen, wat de marges en winsten jarenlang heeft verhoogd. 7/N

Wat Japan uiteindelijk dwong om te bewegen, waren geen obligatie-vigilantes of een abstracte angst voor schulden. Het was inflatie en lonen. Na tientallen jaren van deflatie begon Japan aanhoudende inflatie boven de 2% te ervaren, en — nog belangrijker — de lonen begonnen eindelijk te stijgen. Op dat moment stopten de nulrentes met "ondersteunend" te zijn en begonnen ze actief schade toe te brengen aan spaarders, verzekeraars en huishoudens. De BOJ wilde de rentes niet verhogen. Het had simpelweg geen redenen meer om dat niet te doen. 8/N

🇯🇵🇺🇸 Dus nu heeft Japan stijgende rente — een beetje zoals de VS in 2018. En net als de VS toen, kan dit waarschijnlijk niet heel ver gaan zonder een afwijzing. Japan kan de rente verhogen, maar het kan deze niet normaliseren in de westerse zin. Korte termijn rentes kunnen neigen naar 1–2%, maar er zijn duidelijke grenzen. In de loop van de tijd zullen de VS en Japan waarschijnlijk weer naar elkaar toe convergeren aan de korte kant, terwijl de lange kant een positieve spread behoudt. Dat is de omgeving waarin carry trades weer beginnen te werken — langzaam, en zonder drama. 9/N

Wat betekent dit voor Bitcoin? Waarschijnlijk niets extreems. Dit is geen gebeurtenis in de stijl van 2008, en het is geen verborgen systeemfout. Het is een langzame normalisatie na decennia van vervorming. Als er iets is, zou je na verloop van tijd zelfs kunnen zien dat ultra-conservatieve instellingen zoals Japanse levensverzekeraars beginnen na te denken over Bitcoin — niet als een handel, maar als een klein, niet-gecorreleerd activum in portefeuilles die jarenlang zijn beroofd van reële opbrengsten. 10/N