🇯🇵📉 Ставки в Японии внезапно стали нестабильными. Люди публикуют пугающие графики 10-летних JGB, которые выросли с 1% до 2%, и сразу же переходят к «глобальному коллапсу» и «Bitcoin следующий». Они ошибаются. Давайте проанализируем и углубимся в детали. 1/N

🇯🇵🇺🇸 Япония — это зверь сама по себе и очень отличается от США. На протяжении последних двух десятилетий Япония жила при нулевых процентных ставках и количественном смягчении — фактически плоская доходность, зафиксированная на нуле. 2/N

В этом мире с нулевыми ставками японские страховые компании — возглавляемые Nippon Life — были полностью лишены доходности. Это одни из самых консервативных финансовых учреждений на планете. Они не спекулянты. 3/N

Но им все еще нужно примерно 2–3% доходности, чтобы выполнить долгосрочные пенсионные и страховые обязательства. Поскольку доходность JGB зафиксирована на нуле, это было невозможно на родине. Поэтому они сделали единственное разумное решение: купили казначейские облигации США и ипотечные кредиты, а большую часть валютного риска хеджировали обратно в иену. 4/N

🇯🇵🇺🇸 До 2022 года это работало довольно хорошо. Процентные ставки в США и Японии были фактически нулевыми, поэтому затраты на хеджирование валютных рисков были минимальными. Тем временем, ставки в США все еще были значительно выше, чем в Японии, что решало основную проблему страховщиков: доходность. 5/N

Когда Jerome Powell поднял ставки выше 5%, вся эта схема рухнула. Затраты на хеджирование валюты взлетели и полностью стерли любую доходность при конвертации обратно в йены. Но это медленные, осторожные учреждения. Они не впали в панику и не сбрасывали казначейские облигации. Они просто прекратили покупки. 6/N

Иронично, но хеджирование обратно в йены оказалось совершенно неверным шагом. За последнее десятилетие йена почти не делала ничего, кроме как падала — с примерно ¥80 за доллар в 2012 году до ¥160 на минимуме в 2024 году. Оставаться без хеджирования было бы чрезвычайно прибыльно. Но это осторожные учреждения, а не рисковые игроки. Они хеджируют, потому что именно для этого предназначены консервативные балансы. И то же самое падение йены — хотя и болезненно для страховщиков — значительно помогло японским экспортерам, таким как Toyota, увеличивая маржи и прибыль на протяжении многих лет. 7/N

То, что в конечном итоге заставило Японию действовать, не были бонды-надзиратели или какой-то абстрактный страх перед долгом. Это была инфляция и зарплаты. После десятилетий дефляции Япония начала демонстрировать устойчивую инфляцию выше 2%, и — что более важно — зарплаты наконец начали расти. В этот момент нулевые ставки перестали быть "поддерживающими" и начали активно вредить сберегателям, страховщикам и домохозяйствам. Банк Японии не хотел повышать ставки. Он просто исчерпал причины, чтобы этого не делать. 8/N

🇯🇵🇺🇸 Итак, теперь в Японии растут ставки — немного похоже на США в 2018 году. И, как и в США тогда, это, вероятно, не может продолжаться долго без отказа. Япония может повышать ставки, но не может нормализовать их в западном смысле. Краткосрочные ставки могут колебаться в пределах 1–2%, но есть четкие ограничения. Со временем США и Япония, вероятно, снова сблизятся на коротком конце, в то время как длинный конец сохранит положительный спред. Это та среда, в которой сделки с переносом начинают снова работать — медленно и без драмы. 9/N

Итак, что это значит для Bitcoin? Вероятно, ничего экстремального. Это не событие в стиле 2008 года, и это не какой-то скрытый системный сбой. Это медленная нормализация после десятилетий искажений. Если говорить о чем-то, со временем вы даже можете увидеть, как ультраконсервативные учреждения, такие как японские страховые компании, начнут думать о Bitcoin — не как о торговле, а как о небольшом, некоррелированном активе в портфелях, которые годами страдали от отсутствия реальной доходности. 10/N