🇯🇵📉 Ceny v Japonsku jsou najednou všude nad X. Lidé zveřejňují děsivé grafy desetiletého JGB, který šel z 1 % na 2 % a hned přecházel na "globální kolaps" a "Bitcoin je další." Mýlí se. Pojďme to analyzovat a ponořit se do hloubky. 1/N

🇯🇵🇺🇸 Japonsko je bestie sama o sobě a velmi odlišné od USA. Poslední dvě desetiletí žilo Japonsko pod nulovými úrokovými sazbami a QE — což je v podstatě rovná výnosová křivka připnutá k nule. 2/N

V tomto světě s nulovou sazbou byly japonské životní pojišťovny — vedené Nippon Life — zcela bez výnosů. Patří mezi nejkonzervativnější finanční instituce na světě. Nejsou spekulanti. 3/N

Přesto však stále potřebují přibližně 2–3 % výnosy, aby splnily dlouhodobé závazky v oblasti důchodů a pojištění. S výnosy JGB na nule to doma nebylo možné. Takže udělali jedinou racionální věc: koupili americké státní dluhopisy a hypotéky a většinu měnového rizika zajistěli zpět do jenů. 4/N

🇯🇵🇺🇸 Až do roku 2022 to fungovalo docela dobře. Úrokové sazby byly prakticky nulové jak v USA, tak v Japonsku, takže náklady na zajištění devizových kurzů byly minimální. Mezitím byly sazby v USA stále výrazně vyšší než v Japonsku, což vyřešilo hlavní problém pojišťoven: výnos. 5/N

Když Jerome Powell zvýšil sazby nad 5 %, celé to celé se rozpadlo. Náklady na FX zajištění explodovaly a zcela vymazaly jakýkoli výnos při převodu zpět na jeny. Ale jsou to pomalé a opatrné instituce. Nezpanikařili ani neprodávali státní dluhopisy. Prostě přestali nakupovat. 6/N

Ironií je, že návrat do jenů se ukázal být přesně špatným krokem. Během posledního desetiletí jen téměř jen klesal — z přibližně ¥80 za dolar v roce 2012 na ¥160 na minima v roce 2024. Zůstat bez zajištění by bylo nesmírně výnosné. Ale jde o opatrné instituce, nikoli o riskantní osoby. Zajišťují se, protože k tomu jsou konzervativní rozvahy navrženy. A právě tento pokles jenu — ač bolestivý pro pojišťovny — výrazně prospěl japonským exportérům jako Toyota, když po léta zvýšil marže a zisky. 7/N

Co nakonec donutilo Japonsko k akci, nebyli bondoví vigilanti nebo nějaký abstraktní strach z dluhů. Byla to inflace a mzdy. Po desetiletích deflace začalo Japonsko udržovat trvalou inflaci nad 2 % a — co je důležitější — mzdy konečně začaly růst. V té době nulové sazby přestaly být "podpůrné" a začaly aktivně poškozovat spořitele, pojišťovny a domácnosti. BOJ nechtěla zvyšovat sazby. Prostě mu došly důvody, proč to nedělat. 8/N

🇯🇵🇺🇸 Takže nyní má Japonsko rostoucí sazby — trochu jako USA v roce 2018. A stejně jako tehdy v USA, i toto pravděpodobně nemůže jít daleko bez odmítnutí. Japonsko může sazby zvyšovat, ale nemůže je normalizovat v západním smyslu. Krátkodobé sazby se mohou pohybovat kolem 1–2 %, ale existují jasné limity. Postupem času se USA a Japonsko pravděpodobně opět sblíží na krátkém konci, zatímco dlouhý konec si zachová pozitivní spread. To je prostředí, kde carry trades začínají znovu fungovat — pomalu a bez dramatu. 9/N

Co to tedy znamená pro Bitcoin? Pravděpodobně nic extrémního. Nejde o událost ve stylu roku 2008 a není to žádný skrytý systémový přerušení. Je to pomalá normalizace po desetiletích zkreslení. Pokud vůbec, časem byste mohli dokonce vidět, jak ultrakonzervativní instituce jako japonské životní pojišťovny začnou o Bitcoinu přemýšlet — ne jako o obchodu, ale jako o malém, nekorelovaném aktivu v portfoliích, která byla roky ochuzována o reálný výnos. 10/N